Jaromír Gec: Průmysl u nás i v Německu zpomaluje

Tento týden přinese potvrzení toho, že průmyslová produkce na začátku závěrečného čtvrtletí loňského roku meziměsíčně mírně klesla u nás i v Německu, oproti pesimistickým předstihovým indikátorům však výrazně méně. S podporou solidního růstu mezd by měl pokračovat vzestup tuzemských maloobchodních tržeb. V regionu zasedne polská centrální banka, která zřejmě ponechá úrokové sazby na stávající úrovni. Druhé čtení růstu HDP eurozóny za Q3 22 ukáže, že hlavním tahounem byla spotřeba domácností.

Ekonomika eurozóny ve třetím čtvrtletí mírně vzrostla

Domácí ekonomika zůstává vůči dopadům energetické krize poměrně odolná. Čekáme, že maloobchodní tržby v říjnu meziměsíčně znovu rostly. Přispěly k tomu vládní opatření na pomoc domácnostem a také růst mezd. Nadále solidní mzdovou dynamiku by měla indikovat i data za třetí čtvrtletí, k výraznějšímu zrychlení mzdového růstu však patrně dojde až na přelomu roku. V průmyslu podle nás v říjnu pokračoval pokles produkce, avšak výrazně nižším tempem, než na jaké by ukazovaly pesimisticky vyhlížející předstihové indikátory. Pozitivní vliv zde nadále měly odeznívající problémy s dodávkami výrobních vstupů a příznivě mohlo působit i výrazné snížení cen energií na velkoobchodních trzích. Ve středu zveřejní ČNB objem devizových intervencí za říjen. Odhadujeme, že ten dosáhl cca 2,5 mld. EUR. Většina z toho však byla zřejmě vynaložena na samém konci září, kolem tehdejšího zasedání ČNB (29. 9.), jak naznačuje vysoký objem nevypořádaných operací. Od té doby se tlak na oslabení koruny výrazně zmírnil.

Polská centrální banka (NBP) ve středu pravděpodobně znovu ponechá úrokové sazby beze změny. Inflace nicméně podle našeho odhadu v lednu a únoru vystoupá na 20,2 % y/y, resp. 21,5 % y/y. To by mělo spolu s námi očekáváným oslabením polského zlotého donutit NBP k dalšímu zpřísnění měnové politiky, v součtu o 75 bb v únoru a březnu, čímž by referenční sazba dosáhla 7,50 %, kde by následně mohla s podporou uvolněné fiskální politiky setrvat až do konce roku 2023.

Německá průmyslová produkce zřejmě nezopakuje odolnost ze třetího čtvrtletí a začne klesat. Předchozí mírný nárůst souvisel zejména se zlepšující se kondicí automobilového průmyslu. Při pohledu do budoucna se zdá, že vzhledem k úrovni podnikatelské důvěry bude pro německý průmysl obtížné, aby ve čtvrtém čtvrtletí opět neklesl. V říjnu tak očekáváme snížení produkce o 0,5 % m/m.

HDP eurozóny podle nás zaznamená vzestupnou revizi. Na základě dosud zveřejněných dat odhadujeme, že tamní ekonomika si ve Q3 22 připsala mezičtvrtletně 0,3 % q/q (a 2,4 % y/y), což je o 0,1 pb více, než činí dříve zveřejněný předběžný údaj. Z hlediska struktury očekáváme kladný příspěvek domácí poptávky (0,6 pb), zatímco zásoby by již třetí čtvrtletí v řadě měly přispívat mírně negativně. Se záporným znaménkem by vlivem nárůstu importu měl přispět i čistý vývoz (-0,4 pb). Spotřeba patrně táhla ekonomickou aktivitu směrem vzhůru (0,5 pb), a to i přes současný inflační šok. Její dopady totiž kompenzuje svižný růst mezd, vládní opatření a vysoká úroveň kumulovaných úspor domácností.

Americká data v tomto týdnu zřejmě nepřinesou zásadní změnu v očekáváních ohledně dalších kroků Fedu. Páteční ceny průmyslových výrobců za listopad podle nás ukáží určité zpomalení cenové dynamiky. Za tím by měl stát hlavně silný dolar a normalizace dodavatelských řetězců. V kombinaci s daty z uplynulého týdne stále očekáváme, že Fed příští týden zpomalí tempo utahování měnové politiky a sáhne po čtyřech zvýšeních úrokových sazeb o 75 bb v řadě k „hiku“ o 50 bb. V únoru, březnu i květnu podle nás dojde k růstu základních úrokových sazeb shodně o 25 bb. Terminální sazbu tak aktuálně odhadujeme na 5,00-5,25 %. Riziko však vidíme ve směru ještě vyšších sazeb, respektive pozdějšího ukončení cyklu jejich zvyšování.

Česká ekonomika míří do mělké recese

Tuzemský HDP za Q3 22 byl zhruba v souladu s naším očekáváním revidován výše, konkrétně na -0,2 % q/q a 1,7 % y/y (více zde: https://bit.ly/3imq2PO). Ze struktury je patrné, že ve třetím čtvrtletí se dále mezičtvrtletně snížila reálná spotřeba domácností poukazující na slábnoucí domácí poptávku. Tuzemskou ekonomiku tak podpořil hlavně zahraničí obchod tažený průmyslovou produkcí. Její výhled je nicméně poměrně pesimistický, což znovu potvrdil tuzemský PMI, který navzdory mírnému očekávanému růstu zůstal i v listopadu poblíž říjnové hodnoty. Důležitější ovšem je, že se opět nacházel hluboko pod 50 body (41,6 bodů), což indikuje, že se podmínky v tuzemském zpracovatelském průmyslu dále rychle zhoršují. Domácí inflace na druhou stranu ještě nemusela říct svoje poslední slovo s ohledem na varovné signály o neukotvenosti inflačních očekávání z řady průzkumů. Stále tak přetrvává riziko lednového výrazného přecenění, ke kterému se navíc přidá i odeznění efektu tzv. úsporného tarifu. Trhy očekávané zahájení cyklu snižování sazeb již v horizontu následujících třech měsíců se nám proto jeví jako předčasné.

Klidný týden má za sebou česká koruna, která se obchodovala v relativně úzkém pásmu 24,31-24,40 CZK/EUR. Nadále se tak pravděpodobně udržuje bezpečně pod intervenční hladinou ČNB, přestože by čistě pohledem fundamentů měla z našeho pohledu mít tendenci mírně oslabovat. Spekulace proti tuzemské měně zřejmě pomáhají tlumit výrazné devizové rezervy centrální banky, ale i slábnoucí americký dolar.

Inflace v eurozóně je pravděpodobně za vrcholem. V listopadu poklesla z říjnových 10,6 % y/y na 10 % y/y. Za tržním odhadem ve výši 10,4 % y/y tak mírně zaostala. Zpomalení celkové inflace šlo hlavně na vrub cenám energií, ve kterých se projevily vládní opatření některých zemí proti jejich dalšímu růstu. Očekávání naopak potvrdila jádrová inflace, která setrvala na říjnových 5 % y/y. Celková inflace podle nás dosáhla svého vrcholu již v říjnu, a to i s ohledem na nedávný pokles cen ropy Brent a dalších energií, a také novým vládním opatřením na obzoru.

Ekonomika USA je stále v dobré kondici. Slabší středeční ADP report o počtu nových pracovních míst stejně jako ISM index ze zpracovatelského průmyslu ve čtvrtek s podporou výroků J. Powella o zpomalení tempa utahování měnové politiky v USA vyústily v nárůst cen rizikových aktiv, oslabení dolaru a pokles tržních výnosů. Trhy očekávaný brzký nástup recese a s tím spojený možný obrat Fedu se však začal po pátečním překvapivě vysokém počtu nových pracovních míst v nezemědělském sektoru (263 tis., oček. 200 tis.) opět vzdalovat. Dolar tak v pátek částečně korigoval ztráty, i tak ale v páru s eurem odepsal od pondělí více než 1 % a minulý týden uzavřel poblíž 1,05 USD/EUR.