Jaromír Gec: Cenové tlaky v USA se začínají zmírňovat

Růst domácích PPI za říjen potvrdí přetrvávající inflační tlaky v domácí výrobní sféře. Drahé energie stále přispívají i k deficitu běžného účtu platební bilance, což není dobrá zpráva pro korunu. Ceny průmyslových výrobců se zvyšují také v USA. Avšak u většiny neenergetických položek je zde již patrný ústup cenových tlaků. Pokračování návratu amerických maloobchodních tržeb k předpandemickému trendu podle nás v říjnu narušil skokový nárůst prodejů automobilů v souvislosti se zmírňováním napětí v dodavatelských řetězcích a obnovenými dodávkami polovodičů. To bylo pravděpodobně i hlavním faktorem solidního růstu zářijové průmyslová produkce v eurozóně, která tak stále odolává negativním důsledkům energetické krize.

Průmysl v eurozóně zatím odolává

Domácí průmyslové ceny i v říjnu svižně rostly, zářijový deficit běžného účtu se zmírnil. Očekáváme, že v říjnu dynamika domácích cen průmyslových výrobců (PPI) sice zpomalila, stále však dosahovala výrazného 1 % m/m a 24,6 % y/y. Bilance běžného účtu platební bilance se podle nás i trhu v září zmírnila, a to po rekordním schodku v srpnu (-80,63 mld. CZK), který byl primárně způsoben mimořádným odlivem dividend. Výrazný deficit platební bilance je jedním z důvodů, proč by se podle nás nemělo koruně chtít dále posilovat a měla by mít naopak tendenci své nedávné zpevnění pod 24,30 CZK/EUR korigovat.

V eurozóně budou dnes zveřejněny údaje o průmyslové výrobě v eurozóně za září. Očekáváme další výrazný nárůst (+1,0 % m/m). Zmírnění napětí v dodavatelských řetězcích tak zatím více než kompenzovalo negativní dopady energetické krize. Pokud by se naše prognóza na září naplnila, průmyslová výroba by ve 3Q vzrostla 0,2 % q/q (po 1,1 % q/q ve 2Q), což by podtrhlo výraznou odolnost evropského průmyslu. Úterní druhý odhad růstu HDP eurozóny za 3Q podle nás potvrdí předběžné údaje (0,2 % q/q). Rovněž finální HICP inflace za říjen by měla zůstat na 10,7 % y/y. Vrcholu by cenová dynamika v eurozóně podle nás mohla dosáhnout již v tomto čtvrtletí.

Americké PPI indikují určitý ústup cenových tlaků. K jejich říjnovému růstu o námi odhadovaných 0,4 % m/m zřejmě přispěly hlavně energie. V ostatních položkách je naopak již patrné určité oslabování inflačních tlaků. Přispívá k tomu jednak utlumená dynamika ekonomické aktivity a zmírňování potíží se subdodávkami, ale také silný americký dolar. Rovněž maloobchodní tržby v USA v posledních měsících zmírňují svůj růst a přibližují se předpandemickému trendu. Tento vývoj však v říjnu patrně přerušil skokový nárůst prodejů automobilů, který je důsledkem zvýšené průmyslové produkce v návaznosti na obnovování dostupnosti polovodičů.

Říjnová inflace v USA poslala dolar viditelně nad paritu

Tuzemské tržní úrokové sazby zažily turbulentní týden. Pondělní data o zářijové průmyslové produkci sice ještě znatelnou reakci trhů nepřinesla, přestože v souhrnu překvapila pozitivně (více zde https://bit.ly/3takU3z). Výrazný propad tržních sazeb (o více než 50 bb) však způsobila ve čtvrtek zveřejněná inflace za říjen, která zaostala za veškerými tržními odhady (konsenzus 17,9 %) i prognózou ČNB (17,4 %). Především vlivem vládních opatření v podobě úsporného energetického tarifu a odpuštění plateb za OZE poklesla tuzemská inflace na 15,1 % y/y (z 18 % v září). Vzhledem k platnosti úsporného tarifu pouze do konce letošního roku však lze již začátkem příštího roku očekávat opětovné zrychlení domácí cenové dynamiky. Přes výrazné překvapení v celkové inflaci příliš silnou zprávu tato data o odeznívání cenových tlaků podle nás nepřinášejí. Stále výrazně totiž rostly jádrové ceny, podle našeho odhadu po sezónním očištění o 1 % m/m (po 1,1 % v září).

Pokles tržních sazeb a posun trhy očekávaného prvního snížení sazeb ČNB již do 1H22 koruně neuškodil, když mezitýdenně naopak posílila o zhruba 0,4 %, lehce pod 24,30 CZK/EUR. ČNB se v posledních týdnech daří korunu při poměrně malých intervenčních objemech stabilizovat, přestože další pokles úrokového diferenciálu by za běžných okolností vytvářel tlak na její depreciaci. Značná „palebná síla“ ČNB v podobě devizových rezerv (ke konci října jejich stav činil 131,6 mld. EUR) tak zřejmě finanční trhy od dalších spekulací proti koruně alespoň prozatím odrazuje. Částečně v závěru týdne pomohl tlaky na oslabení koruny tlumit i slábnoucí americký dolar.

Většina bankovní rady ČNB zůstává k dalšímu růstu domácích úrokových sazeb skeptická. Potvrdil to nejen zápis z posledního zasedání zveřejněný minulý pátek, ale i viceguvernérka ČNB Zamrazilová v nedělních Otázkách Václava Moravce na ČT, kde uvedla, že další růst repo sazby (na zhruba 8 % v průměru za 4q22-1q23), který implikovala nová prognóza centrální banky, by ve srovnání s možnými negativními dopady do ekonomiky mělo příliš malý vliv na inflaci. V horizontu jednoho roku dosahoval totiž rozdíl v inflaci mezi scénáři se zvýšením sazeb a bez něj pouze 0,3 pb.

Polská centrální banka ve středu ponechala klíčovou sazbu beze změny na 6,75 %, zatímco trh čekal její růst na 7 %. Polský zlotý však ztráty, které po tomto oznámení inkasoval, ve druhé polovině týdne v souvislosti s oslabováním dolaru korigoval a týden uzavřel lehce pod 4,70 PLN/EUR. Mírnou ztrátu v minulém týdnu nakonec zaznamenal maďarský forint, přestože tamní říjnová inflace (21,1 % y/y) v podstatě odpovídala odhadům.

Za očekáváním trhu v říjnu zaostala i inflace v USA. Oproti konsenzu ve výši 0,6 % m/m a 7,9 % y/y nakonec dosáhla v obou případech o 0,2 pb nižší úrovně. Stejná odchylka byla pozorována i u její jádrové složky. Inflaci nadále podporovalo nájemné, cenová dynamika u většiny ostatních položek zpomalila a/nebo zůstala za očekáváním. Americký dolar reagoval v páru s eurem oslabením až k 1,03 USD/EUR. Trhy očekávaný vrchol měnověpolitických sazeb Fedu se snížil k aktuálním 4,9 %, což je zhruba o 20 bb méně než ještě začátkem minulého týdne.