Jan Vejmělek: I ECB se již připravuje na zvýšení sazeb

ECB ve čtvrtek oznámí ukončení programu APP (ke konci června či začátku července) a připraví trhy na červencové zvýšení úrokových sazeb. Finální HDP eurozóny za Q1 22 bude revidován výše a solidní data by měly přinést i dubnové indikátory z německého průmyslu; jako trh ale optimističtí nejsme. Z meziměsíčního pohledu další silná inflační data, tentokráte za květen, budou v závěru týdne zveřejněna v USA. Tuzemský ekonomický kalendář přinese květnovou inflaci nad 15 % a ukáže, jak rostoucí ceny negativně dopadají na reálné mzdy a spotřebu domácností.

Tuzemská inflace za květen meziročně přes 15 %

Dosavadní více než solidní data z reálné ekonomiky včetně předstihových PMI za květen v kombinaci s aktuální vysokou inflací (8,1 % za květen) přináší otázku, proč již ECB nezačala konat. Odpověď by mělo přinést čtvrteční zasedání. Na tom již očekáváme rozhodnutí o ukončení programu APP (ke konci června či začátku července) a přípravu trhu na červencové zvýšení depozitní sazby o 25bb. V září pak předpokládáme zvýšení všech měnověpolitických sazeb o 25bb; třetí letošní zvýšení ve stejném rozsahu pak přijde podle nás v prosinci. Finální čísla HDP eurozóny potvrdí robustní růst v Q1 22 po již tak solidním Q4 21. Díky irským číslům navíc předpokládáme vzestupnou revizi za eurozónu jako celek z původních 0,3 % q/q na 0,6 % q/q. Z hlediska struktury se obáváme negativního příspěvku spotřeby domácností, kdy si inflace vybírá svou daň. Naopak solidní pozitivní příspěvek by měly přinést investice, mírně i zásoby, a nakonec i zahraniční obchod.

Z meziročního pohledu má americká inflace již svůj vrchol za sebou, když kulminovala v březnu. To ale nic nemění na přetrvávajících inflačních tlacích, jak ukazují meziměsíční data. Těžko tak předpokládat, že by se tamní inflace v dohledném horizontu vrátila pod 5 %. Americká centrální banka tak bude i nadále měnovou politiku utahovat, v červnu o 50 bb. Dolar zatím bude své silné pozice držet, jejich další vylepšování směrem k paritě ale považujeme za méně pravděpodobné. Naopak pro druhou polovinu roku díky zahájení cyklu zvyšujících se eurových sazeb předpokládáme, že se kurz bude posunovat směrem k silnějším eurovým hodnotám.

Z pohledu blížícího se zasedání bankovní rady ČNB k měnové politice 22. července bude tento týden velmi důležitý. Přinese totiž klíčové ekonomické indikátory. Hned dnes to budou dubnové statistiky průmyslu, stavebnictví a zahraničního obchodu. Přes válku na Ukrajině a lockdowny v Číně kvůli pandemii předpokládáme, že si průmyslová výroba udržela růstovou dynamiku díky silnému momentu z kraje roku. Ta ale samozřejmě slábne a je tedy zřejmě jenom otázkou krátkého času, kdy se horšící indikátory důvěry v průmyslu na reálné produkci projeví. Na spotřebitelské poptávce to již vidět je, zdražování zejména základních položek pro domácnosti, jako jsou energie, pohonné hmoty či potraviny, si svou daň vybere a dubnové maloobchodní tržby toho budou svědkem. Bohužel inflace zůstává robustní, na což poukážou květnové statistiky spotřebitelských cen. Z meziročního pohledu se podle našeho odhadu přehoupneme přes 15 % na 15,5 %. Vysoká inflace se samozřejmě zakusuje do mezd v reálném vyjádření. Ty tak zřejmě během prvního čtvrtletí klesly o 4,3 % a prohloubily tak tempo meziročního poklesu z -2,0 % zaznamenaných v Q4 21.

My před sérií všech dat, které červen přinese, předpokládáme, že ČNB na nadcházejícím zasedání zvedne úrokové sazby na o 75 bb na 6,50 % a do konce roku na této úrovni zůstanou. Podle čerstvého vyjádření guvernéra J. Rusnoka pro Aktualne.cz mohou sazby v červnu vzrůst o 75 bb nebo i více. O víkendu promluvil i T. Holub z bankovní rady ČNB. Inflace bude podle něj vrcholit z kraje léta na hodnotách přes 15 %. Vyjádřil se i ke kurzu koruny, který centrální banka svými intervencemi uklidňovala. Další vývoj bude podle něj hodně záviset i na novém složení bankovní rady. Podle nás příliš důvodů pro posílení koruny současná ekonomická konstelace nenabízí. Do konce roku se tak bojíme spíše tlaků na její oslabování, když čekáme kurz mírně přes 25 CZK/EUR.

Konečně klidnější týden na devizových trzích

Na globálních i lokálních devizových trzích panovala v minulém týdnu poklidná nálada. Do určité míry za tím stály ve druhé polovině týdne zavřené trhy v Londýně v souvislosti s oslavami 70 let královny na trůnu. Euro proti dolaru tak v podstatě celý týden oscilovalo kolem hladiny 1,07 USD/EUR, klidný kurzový vývoj byl patrný i v regionu, kde pouze polský zlotý v týdenním hodnocení zhruba o třičtvrtě procenta oslabil. Česká koruna okupovala hladinu 24,70 CZK/EUR, od které se příliš neodchýlila.

Ekonomický kalendář minulého týdne potvrdil stagflační charakter současného hospodářského vývoje. Květnová inflační data z Německa i eurozóny jako celku poukázala na stále robustnější inflační tlaky. Ty se pak promítají negativně do indikátorů spotřebitelské důvěry. Podnikatelé zatím odolávali, ale i tady se nervozita začíná zvyšovat. Patrné to bylo v květnovém průzkumu z dílny Evropské komise pro eurozónu jako celek, ještě markantnější pak v případě středoevropských PMI. V Polsku dokonce květnové hodnocení průmyslové aktivity spadlo do pásma kontrakce (i když ještě za duben samotná průmyslová produkce silně rostla). Co nadále přetrvává, to je utažený trh práce v USA s proinflačním dopadem, což potvrdila páteční data. Počet nově vytvořených pracovních míst v USA během května překonal konsensus, navíc byla vylepšena i čísla za předchozí měsíc. Kaňkou na datech je nepatrné zvýšení nezaměstnanosti a lehce slabší než očekávaný růst hodinových výdělků. I tak dosáhl meziměsíčně solidních 0,3 %.

Tuzemská data potvrdila silný vstup ekonomiky do letošního roku, i tuzemské předstihové indikátory ale varují. Podle zpřesněného odhadu česká ekonomika přidala během prvních tří měsíců roku mezičtvrtletně silných 0,9 %, z meziročního pohledu se díky nízké srovnávající základně růst dostal až na 4,8 %. Z hlediska struktury je zřejmý negativní dopad vysoké inflace na spotřebu domácností. Naopak příjemně překvapila investiční aktivita, za kterou zřejmě stojí i veřejný sektor. To již naznačují data ze státního rozpočtu. To je ale v jeho případě jedna z mála pozitivních informací. Celkový schodek státního rozpočtu se totiž za prvních pět měsíců zatím spíše drží trajektorie pandemické recese roku 2020. Plánovaný schodek 280 mld. Kč se podle nás nepodaří udržet. A podle páteční informace ČT24 plánuje ministerstvo financí na příští rok schodek 295 mld. Kč. To je v podstatě potvrzením rezignace na významnější fiskální konsolidaci.