Michal Brožka: Ekonomika v rozpuku, inflace hledá strop

Data zveřejněná v červnu potvrdí mírný pokles české ekonomiky na počátku roku a zmírnění růstu průměrné mzdy. Současně měsíční údaje za duben ukáží rychle rostoucí ekonomiku v důsledku rozvolňování protipandemických opatření. Znovuotevření služeb se pravděpodobně odrazí i na dalším zrychlení inflace za květen. Od České národní banky čekáme zvýšení úrokových sazeb na zasedání v srpnu. Nicméně finanční trh počítá s jejich zvýšením už na červnovém zasedání.

HDP

Česká ekonomika v prvním čtvrtletí letošního roku podle předběžného odhadu ČSÚ klesla mezičtvrtletně o 0,3 % po předchozím růstu o 0,6 %. V meziročním srovnání se její pokles zmírnil z -4,8 % na -2,1 %, především však vlivem nižší srovnávací základy loňského prvního čtvrtletí, které již bylo zasaženo současnou pandemií. Zpřesněný odhad HDP by měl tento vývoj potvrdit. Na mezičtvrtletním poklesu ekonomiky se podle našeho odhadu podepsalo zejména zhoršení čistého vývozu a stejně tak snižující se spotřeba domácností. Ta podle nás oproti čtvrtému čtvrtletí klesla v reakci na výrazné zpřísnění protiepidemických opatření, když kromě uzavřených provozoven obchodů a služeb byl také zakázán pohyb mezi jednotlivými okresy.

Nižší přebytek čistého vývozu souvisel jednak s nižší exportní výkonností průmyslu v důsledku nedostatku některých výrobních vstupů, ale také s vyšším dovozem zásob. Fixní investice se v důsledku zvýšené nejistoty stále nacházely na velmi nízkých úrovních, jejich výše však již podle nás dále výrazně neklesala. Výraznějšímu poklesu ekonomiky podle našeho odhadu bránila i nadále spotřeba vlády, která pokračovala ve svižném růstu. Za celý letošní rok očekáváme růst českého HDP o 3,4 % a v roce příštím pak jeho zrychlení na 4,7 %.

Průměrná mzda

Růst průměrné nominální mzdy podle našeho odhadu v prvním čtvrtletí zvolnil z předchozích 1,7 % na 0,5 % mezičtvrtletně. V meziročním vyjádření se růst pravděpodobně snížil z 6,5 % na 5,0 %. Nižší dynamiku mezd podle nás vykazoval především veřejný sektor, když odezněl vliv mimořádných odměn vyplacených během posledního loňského čtvrtletí ve zdravotnictví. Zdravotníci však obdrželi další mimořádné odměny také v letošním druhém čtvrtletí a růst mezd se tak zřejmě ve veřejném sektoru opět zvýší. V soukromém sektoru na druhou stranu očekáváme pokračování utlumeného mzdového vývoje, a to vlivem nižší ekonomické aktivity. Inflace i přes pokles HDP v mezičtvrtletním srovnání zrychlila. To se ve výsledku pravděpodobně podepsalo na mezičtvrtletním poklesu reálných mezd a jejich meziroční růst podle našeho odhadu zpomalil z 3,8 % na 2,8 %.

Průmyslová výroba

Průmyslová výroba v březnu přetrhla sérii meziměsíčních poklesů, když vzrostla o 3,2 %. V dubnu by expanze měla pokračovat. Ve prospěch pokračování růstu hovoří další zlepšení předstihových indikátorů a důvěry v průmyslu. Naopak pokles výroby v sousedním Polsku je argumentem pro pozvolnější expanzi. Snížení stupně protipandemických opatření by mohlo mít rovněž určitý pozitivní vliv na výsledek výroby, a to zejména z důvodu omezení na straně pracovní síly. Za duben čekáme meziměsíční růst průmyslové produkce o 1,5 %. Tomu odpovídá meziroční skok o neuvěřitelných 52,6 %, což je přirozeně dáno loňským uzavřením části průmyslu. Efekt nízké srovnávací základny bude v dalších měsících rychle slábnout s tím, jak vloni na jaře rychle mizela uzávěra ekonomiky.

Důležité ale je, že na meziměsíční bázi bychom mohli vidět pokračování expanze, a to hlavně s ohledem na růst poptávky, který dokládá jak domácí vývoj, tak zejména expanze zahraniční poptávky a zahraničních předstihových indikátorů. Podstatným limitem v průmyslu se staly chybějící komponenty do výroby, což bude jeho letošní výkon limitovat. Problémy s nedostatkem pracovní síly se postupně vracejí zhruba do obrysů srovnatelných s předpandemickým stavem. Naše prognóza pro letošek počítá s růstem průmyslu kolem 9 %, ale poslední vývoj spíše ukazuje, že by celoroční výsledek mohl být v lehce dvojciferných číslech.

Maloobchodní tržby

Od maloobchodních tržeb čekáme v dubnu solidní růst. Kromě samotné větší možnosti, kde utrácet, a konce omezení pro pohyb obyvatelstva tomu nasvědčuje i růst spotřebitelské důvěry. Dokladem o větším spotřebitelském apetitu jsou i rostoucí karetní transakce, které v dubnu zaznamenaly meziroční růst o necelých 20 %. Pro tento měsíc tak čekáme nárůst tržeb maloobchodu bez zahrnutí prodeje a oprav aut (kam se promítají i nákupy firem) o silných 3,4 % meziměsíčně. To by s ohledem na nízkou srovnávací základnu z minulého roku znamenalo meziroční skok o 12 %. V případě prodejů aut bude efekt meziročně nízké srovnávací základny ještě markantnější. Zde čekáme s ohledem na slabší registrace aut meziměsíční růst pouze o 0,8 %.

Tomu ovšem i tak odpovídá extrémně vysoké meziroční tempo 62,8 %. Pro celkový maloobchod se zahrnutím motoristického segmentu čekáme meziroční růst 28,5 %. Vzhledem k vysokému tempu rozvolňování epidemických opatření lze očekávat silnou expanzi maloobchodních tržeb i v nejbližších měsících. Již v květnu by tak úroveň maloobchodních prodejů (bez prodeje aut) mohla být vyšší než před pandemií. Naše dubnová prognóza pro letošek počítala s růstem maloobchodu bez zahrnutí prodeje aut kolem 1 %, ale rychlost odstraňování protipandemických opatření ukazuje, že by to mohlo být spíše 2-3 %.

Spotřebitelské ceny

Znovuotevírání ekonomiky s sebou přináší cenové výkyvy. V květnu došlo k dalšímu rozvolnění opatření, a to i ve službách, což může mít na vývoj cenové hladiny významný dopad. Již duben přinesl v průměru meziměsíční zdražení o 0,5 %, zatímco trh počítal s 0,2 %. V květnu počítáme jen s menším zdražením u čerpacích stanic a podobným zvýšením cen potravin. Drobnější nárůst cen by mohl být pozorován v případě tabáku a alkoholu. Klíčovou otázkou je ovšem vývoj jádrové inflace, která odráží vývoj položek většiny spotřebitelského koše, zejména služeb, kde anekdotická evidence ukazuje na zdražení poté, co služby jako například restaurace a kadeřnictví znovu otevřely. Do určité míry je možné tento efekt srovnávat s předchozími rozvolněními, ale nejistota odhadovaného vývoje je vysoká.

Počítáme s tím, že jádrové ceny v květnu meziměsíčně vzrostly o 0,5 % a meziroční jádrová inflace zpomalila k 3,2 % z předchozího tempa 3,4 %. Pro celkovou inflaci by to znamenalo další mírné zrychlení na 3,2 % z předchozích 3,1 %. Domníváme se, že v případě meziměsíční dynamiky se inflace bude nacházet na svém vrcholu v období května až července. Meziroční inflace by v tom případě již v červnu mohla mírně klesnout, ale ve druhé polovině roku setrvat stále blízko 3,0 %. Výsledek inflace za květen může poskytnout důležité vodítko k červnovému rozhodnutí ČNB o sazbách. Ačkoliv se současnou inflací ČNB již nic nezmůže, argumentem může být vliv na inflační očekávání.

Česká národní banka

Česká národní banka podle naší prognózy přistoupí k prvnímu zvýšení úrokových sazeb letos v srpnu, dřívější červnové zvýšení je však reálným rizikem. Se zlepšující se epidemickou situací a vyšší proočkovaností obyvatelstva z bankovní rady zaznívají optimističtější slova, díky čemuž peněžní trh nyní z většiny sází na zvýšení úrokových sazeb již v červnu. Centrální bankéři však byli donedávna poměrně opatrní, když zmiňovali, že se se zvyšováním sazeb raději opozdí, než aby ho uspěchali. Myslíme si tak, že počkají na novou prognózu a také na měsíční data potvrzující probíhající oživení ekonomiky. Vliv může mít i kurz koruny, která je v dosavadní průběhu roku o zhruba procento silnější, než jakou ČNB čekala. Srpnové zvýšení repo sazby o 25bb podle nás odstartuje postupnou normalizaci měnové politiky, ke které bude docházet v důsledku oživující ekonomiky a nadále napjatého trhu práce. Za celý letošní rok očekáváme dvojí zvýšení repo sazby v souhrnu o 50bb, mimo zmíněný srpen také v listopadu. Zpřísňování měnové politiky bude pravděpodobně pokračovat také v příštím roce, na jehož konci by podle naší prognózy měla repo sazba dosáhnout 1,5 %.